主持人：好，谢谢您！其实您刚刚也谈到了这次改革的重点也是很深入了，而且我们市场目前对于新股发行体制有很大的期待。第二个问题我想问一下熊伟局长，有观点是这样认为的，新股发行应该取消核准制，实行注册制，证监会是否会考虑在这些方面进行改变呢？

熊伟：是的，现在社会上确实有关于注册制、核准制的讨论，我们在进入深入研究的时候发现，其实不管是注册制也好，还是核准制也好，实际上都有一个审的内容和过程。就比如说实行注册制的国家，我们也得到一些资料，就比如说，第一，他就是说要看你申请人的披露报告和申请文件，这是第一。

熊伟：第二，他还要就披露信息当中的法律，财务方面的这些问题进行梳理。

熊伟：第三，对有关信息披露，对发行人，还有公司高管，以及发行关联方要进行询问、交流。 他依据什么呢？实际上他依据的东西就比较宽、比较多。首先，来自于网络信息，这是从公共网络方面。第二，有关行业报告。第三，还有新闻媒体。第四，还有专业的分析报告；同时，还有信用评级。

熊伟：所以说我们觉得从大家的观点上来看，当然从筹资方是认为越少审越好，最好是不审。作为投资方来讲希望是严审，而且越严越好。所以说我觉得还是根据不同的环境来定的。你要说注册制的条件，比方说他必须要有一个完备的信用制度，比较有效的市场主体约束机制；还有一个，比较健全的权利救济制度。

熊伟：我们国家资本市场刚刚发展，这个大家有目共睹，发展快、时间短，各种体制机制，尤其是这个社会的各种权利救济机制还处于一个初步发展阶段。在这种情况下，你要说把投融资的风险一下子全部推向市场，那显然是弊大于利，因此，有必要采取核准制的管理方式。就像刚才刘主任讲的这样。我们核准制当时从指标开始管理。

刘春旭：审批制。

熊伟：是吧？指标管理，政府什么？

刘春旭：地方政府推荐。

熊伟：地方政府推荐，现在的核准制，包括他刚才提到的一系列改革的东西，实际上都是在慢慢慢慢向市场化走，这个痕迹就很清楚，所以在这个过程当中大家应该看到，从时间上看它改革的步伐应该还是不慢的。

主持人：其实一直以来新股发行价被指过高，在《指导意见》中提出了这样一个市盈率“25%规则”，将行业市盈率成为定价重要的参照标准，这是否将导致所有新股都以行业平均市盈率发行，好公司价格被拉低，差公司价格被抬高，这个问题请刘主任解读一下。

刘春旭：我们在这一轮发行体制改革的意见过程当中，关于“25%规则”，我们也看到方方面面议论比较多，大家集中关心的一条，是不是25%是个天花板，是不是所有人都不许超过这样一个天花板？其实我们在发布这个指导意见的时候，也专门就这个问题有针对性地做了回答。我们认为“25%规则”的制定，它的目的是希望以25%作为触发点，而绝对不会当做一个天花板。

刘春旭：一个基本的考虑，我们也在相关文献当中也看到，国内有学者对于我们境内市场的投资者，对于新股定价的问题有一个定量的分析，他们认为国内的许多投资者对于新股风险的估计其实是不足的，给予新股定价过程当中，他们学术上有一个名词，叫所谓“情绪性的溢价”，就是喜欢新股，愿意给新股付更高的价格。

刘春旭：而实际上我们来观察成熟市场的情况，通常来讲因为新股没有经受过市场的考验，它信息的披露也没有像已经在二级市场上交易多年的股票一样，后者经过了长期数据的披露，有专门的人士来跟踪做分析，所以实际上新股的投资风险相对于二级市场的其他股份来讲，应该说做一个常规的情况来比较的话，会更高一点，因此通常对于二级市场的价格来讲，新股价格会有一个折让，当然通常来讲从成熟市场上我们可以看到这样一种情况。但是我们的市场确实普遍的，我们新股的定价要比二级市场的价格要更高，目前来看是普遍存在着这样一种情况。

刘春旭：因此我们制定“25%规则”的一个出发点，是希望投资者如果给予的价格是比较高的，和同类的二级市场的股票价格比较起来，我们要求发行人要对这个定价的合理性要进行自主的判断。而发行人要披露更多的信息，告知投资者，你给我的这样一个价格，会引起，比如说我募集资金上面会有比较大幅的增加，而这些资金我过去没有安排过具体的用途，这样的话会给我带来哪些影响？发行人通过把这些信息更多地告知投资人，让投资人有一个冷静的思考之后决定要不要给这么高的价格？当然，投资者如果认为这家公司就是值这么多钱，他愿意给他高于二级市场平均市盈率的价格，绝对证监会不会说“25%规则”就是“天花板”。